1、订单增速见底强劲回升,将驱动收入增速见底回升。
　　
　　预计2012年公司新签合同约55亿,相比2011年的38亿增长45%,订单增速在2011年见底后强劲回升,新签订单快速增长的原因主要由三个:1)钢结构工程订单占比提升,预计超过40%;2)产能大举投放年,公司的经营重点由2011年的“质量管控提升”转移至“营销”,很多具体的细节可以说明这一点,如董事长今年在湖北团风基地有长时间驻留,且由过去不接待客户、不外出谈判变为更加忙碌的从事营销、谈判工作;3)下游需求市场在好转。在今年钢价相比2011年较大幅度下跌的背景下,公司新签合同依旧实现了45%增长,应该说见底回升态势非常明显。收入增速在新签订单的驱动下也将见底回升,10年结转至11年的订单15.3亿,可计算得到11年结转至12年的订单约为18亿,预计2012年公司收入约为38亿,意味着2012年将有30-35亿的订单结转至13年,假设13年新签订单维持在50亿左右,按照当年新签订单当年确认40%假设,由此可以简单计算得出2013年的收入为50-55亿,同比增长32%-45%;如果进一步乐观假设13年新签订单为60亿,40%当年确认收入,则2013年收入可达到54-59亿元,同比增长42%-55%。
　　
　　2、钢价继续反弹背景下,公司盈利能力也有望见底回升。
　　
　　公司今年的毛利率相比2011年下降约0.6个百分点,公司对此的解释是钢价的趋势性下跌所致。不同于市场一直以来的认识——钢价下跌有利于钢结构企业毛利率提升,钢价的趋势性下跌其实对公司毛利率是负面影响的。
　　
　　这种差异仍旧来自经营模式的不同(有待进一步求证),我们的理解是,钢结构工程企业如精工钢构的钢铁等原材料采购是针对具体合同项目做出的,单个项目的成本独立核算,当其接单拿到预收款后即可进行采购从而一定程度上锁定钢材价格,但由于从签约到采购有一定的时滞,在钢价下跌的时候,原材料采购价低于签约时的参考价,从而在合同实施的时候提高毛利率。而鸿路钢构的制造模式,使得其在采购时采取集中采购和具体采购(具体项目的采购)相结合的方式,而在核算成本时时按照存货的移动加权平均法进行计算,因此在钢价下跌过程中,新签合同的价格已经下来了,但成本核算时的移动平均是一个更缓慢的过程,由此导致项目的毛利率下降,这是公司今年毛利率下降的主因。而钢材价格从9月开始小幅反弹,预计反弹将进一步持续,所以逻辑上判断公司的毛利率应将缓慢提升。而且,公司在9月底钢价低点的时候进行一次17万吨、约6个多亿的集中采购,这无疑将利好于公司后续的毛利率水平。
　　
　　3、产能大幅增长+新签订单快速增速+盈利能力见底回升,公司业绩向上弹性十足。
　　
　　回顾公司上一轮产能扩张周期2008-2010年,在需求支持下,公司业绩增长的弹性非常明显:经过2008、2009年两年的投资扩产,公司的设计产能由2007年的18万吨提高至41万吨,增幅128%,由此带来了2009、2011年的高增长,2009、2011年的收入和净利润增速分别为45.53%、62.78%和74%、99%。(2010年因筹划安排上市暂缓扩张)此轮开始于2011年的产能扩张周期在2010年约45万吨的基础上将设计产能提升至2012年的90万吨,增幅100%,虽然在产能释放初期经历了需求放缓的干扰,产能扩张与景气下行的趋势相背,对公司短期业绩有一定影响,但公司积极转变经营战略应对——将2012年定义为“营销年”,从新签订单增速这一先行指标上已经得到充分反映。我们预期市场需求在明年将缓慢恢复,对比公司上一轮产能扩张周期的业绩增速,考虑公司的新签订单强劲增长和盈利水平的可能见底回升,公司未来业绩向上弹性十足。
　　
　　4、本轮产能扩张接近尾声,我们判断新扩张计划有望明年开启。
　　
　　本轮扩张计划始于2011年、终于2012年末,两年的扩产周期结束后,结合已经实施的两轮产能扩张的时间间隔性,我们预计公司在2013年秉承“前瞻性”原则将开启新的扩张计划以保证后续持续增长。公司已经拥有合肥(东部)、湖北(中部)和南昌三大生产基地,考虑到西部的城市化率仍旧相当低、固定资产投资需求依旧旺盛,公司如若扩产,布局西北或西南基地将是最大的可能选择。
　　
　　5、绿色建筑、节能建筑和循环经济政策倡导下,住宅钢结构市场有缓慢启动迹象。
　　
　　6、盈利预测与投资建议:“强烈推荐”,目标价17元。
　　
　　在周期触底回升的背景下,周期行业相对于消费具有更好的业绩弹性,且周期股估值较低,有望取得相对收益;但由于本轮周期的幅度较弱,所以对于同质化、产能严重过剩的强周期领域改善程度有限。相对而言我们认为成长弱周期领域(本身具有很好的成长性,但其终端需求会受到周期影响)可能会较为理想,比如装饰、钢构。
　　
　　从过往估值水平来看,钢结构的估值水平虽然低于装饰但显著高于其他子行业,两者的估值差距呈现出一定的稳定性(如11年装饰估值区间位于25X-35X,钢结构位于估值区间位于20X-25X)。而今年以来,因为所展现出的截然不同的成长差异,两者的估值差距进一步拉大。如按照鸿路12年EPS0.85元的预测,最低估值杀至10.6倍。
　　
　　12年新签订单增长45%,大量结转合同为13年快速增长奠定基础,在需求持续改善预期下,预计13年的新签合同仍可维持一定程度增长,公司目前盈利水平应处于低位,从订单出发,我们保守预计公司13年净利润增长25%、EPS1.07元。站在目前时点,公司的估值和业绩增速双底成立,考虑到业绩增长预期所带来的估值提升,给予13年15倍PE是可以接受的,由此计算的目标价是17元。但需要说明的是,公司业绩增速和估值均具备弹性空间(估值泡沫化参考11年水平可以达到20X,业绩增速参考我们前述的简单计算也有30%以上增长)。
　　
　　7、风险提示:制造业投资快速大幅下滑,在手合同履约放缓或中止导致收入确认低于预期。